固收市场半年度展望

今年1到4月份，债券市场走出波澜壮阔的行情，10 年国开收益率下行幅度超过 70bp，央行以预防性宽松的方式对冲疫情冲击，曲线陡峭化下行。进入5月份以来，固收市场出现剧烈调整，波动明显放大，一方面与出口数据、社融数据超预期等宏观因素有关，另一方面市场对于流动性的预期也发生了变化。因此，对于未来固收市场，我们有以下三点判断：

1） 货币市场最宽松的时期已经过去

疫情爆发以来，经过多次降准降息叠加下调超额储备金利率之后，各类市场化利率均大幅下行。货币市场过度宽松的一些弊端开始显现，例如市场利率与政策利率出现严重的倒挂，金融市场资金空转的现象再度死灰复燃。

因此我们判断，货币政策大幅宽松、各种政策工具密集出台的阶段或已过去，央行后期将着力实现两个目标：一方面，将更加侧重结构性支持政策，打通资金到实体的传导，从两会后央行推出的两个直达实体的货币工具就可见央行这方面的政策意志；另一方面，在经济环比回升的情况下，央行继续使用价格工具的紧迫性下降，后期将着力对当前市场利率与政策利率的倒挂进行纠偏，打压“浑水摸鱼”的金融套利行为。

2）宽信用对债市形成压制

自央行在一季度货币政策执行报告中首次提出“保持M2和社会融资规模增速与名义GDP增速基本匹配并略高”后，5月22日的政府工作报告中又明确指出，M2和社融增速要“明显高于去年”。央行和政府工作报告中相关表述的变化隐含着今年的宏观杠杆率会有较大的提升，杠杆率约束的放松意味着今年宽财政和扩信用的步伐更加坚定，释放了非常积极的政策信号。因此我们判断，政策组合的发力点已经调整，从货币扩张转向信用和财政扩张，社融增速下半年预计维持高位，将对债市形成一定的利空。

3）信用债表现将好于利率债

随着经济逐渐进入到内外共振向上，政策层面上托底的力度越来越强，利率债之后的表现将会继续走弱。当前随着企业经营趋于正常化，压力逐渐缓解，加上宽信用的环境，融资继续得到改善，企业信用风险边际上有所下降。当前阶段来看，信用债的表现会好于利率债。

当前信用债的票息保护相对于利率债能够较好的抵御收益率上行风险。目前随着资金利率走高，短端信用债绝对收益率抬升，配置价值凸显。后期对于信用债投资择券将从久期策略重回票息策略为主。

风险提示及重要声明：材料中的内容和意见仅供参考，不构成任何投资建议，我公司不就材料中的内容对最终操作建议做出任何担保。未获得本公司事先书面授权，任何人不得对此文内容进行任何形式的发布、复制，亦不得对此文内容进行有违原意的删节和修改。我公司及其雇员对使用本材料及其内容所引发的任何直接或间接损失概不负责。投资有风险，敬请谨慎选择。